Octobre : et on recommence

Soulignons-le une fois de plus, et tout spécialement à l’intention de quiconque est enclin à un doute rémunérateur en la matière : dans la pratique, il faut considérer que la mémoire financière ne dure, au grand maximum, pas plus de vingt ans. C’est normalement le temps qu’il faut pour que le souvenir d’un désastre soit effacé et qu’une variante de la démence antérieure vienne enflammer l’opinion financière. C’est aussi le délai requis, en général, pour qu’une nouvelle génération entre en scène, tout aussi impressionnée que les précédentes par son propre génie novateur. Sous le coup de cette forte impression, elle se laisse fasciner par les deux autres grands facteurs d’égarement à l’œuvre dans le monde de la finance. Le premier, on l’a suffisamment répété, est la facilité avec laquelle tout individu qui s’enrichit attribue sa bonne fortune à la supériorité de son flair. Et il y a aussi la tendance liée, chez beaucoup de gens aux revenus plus modestes, à prêter des aptitudes mentales exceptionnelles à ceux qui s’identifient, si fugitivement que ce soit, à la richesse. C’est seulement dans l’univers financier que fonctionne un mécanisme aussi efficace pour dissimuler ce qui, avec le temps, se révélera n’avoir été qu’autosuggestion et illusion générale.

Le krash boursier de 1929

Toute règle, cependant, connaît des exceptions. Si le cycle de vingt ans illusion-désillusion-retour à l’illusion opérait avec une régularité superbe dans les États—Unis du siècle dernier, certains des pires débordements d’irrationalité ceux de John Law, de la Bulle des Mers du Sud et du krach de 1929 par exemple fi ont laissé une empreinte plus vive dans la mémoire financière et dans celle du public en général. Ils ont donc été suivis d’une période un peu plus longue de doute, de prudence et de relative santé mentale.

Le krach de 1929 ouvrit les années noires de la Grande Dépression, dans laquelle les responsabilités de la débâcle boursière sont justement tenues pour écrasantes. Dans les semaines qui la suivirent immédiatement, la demande pour une large gamme de biens de consommation fléchit, la confiance des milieux d’affaires fut ébranlée, et, conséquence directe, l’investissement des entreprises chuta et le nombre de faillites augmenta. Sur le moment comme par la suite, je l’ai dit, les économistes cherchèrent à disculper 1e marché en déclarant des facteurs plus profonds (au nombre desquels on compte aujourd’hui une politique trop restrictive de la Fédéral Réserve) coupables du déclin des affaires. L’esquive des réalités touchait presque ici au non—sens. En fait, le krach boursier avait éclaté dans une structure bancaire, financière et économique en général excessivement fragile. On ne peut raisonnablement douter qu’il ait eu sur l’économie des retombées substantielles et finalement dévastatrices.

Vers le milieu des années cinquante, cependant, les Américains cessèrent de considérer la Bourse avec l’appréhension le sentiment qu’elle visait d’une façon ou d’une autre à les exproprier de rigueur depuis le krach de 1929. En 1954 et 1955, un quart de siècle après les terribles journées d’octobre, il y eut un modeste boom.

Dans la suite de cette décennie et tout au long des années soixante, il y eut de nouvelles hausses spéculatives suivies de chutes. C’étaient des années où l’économie américaine et celles des autres pays industrialisés se comportaient bien, et souvent brillamment faible taux de chômage, croissance économique forte et régulière, inflation limitée. Reflets de l’optimisme ambiant, de jeunes spéculateurs en Bourse, notamment les Go-Go boys des années soixante, furent crédités par d’autres et, comme toujours, par eux—mêmes d’une approche nouvelle et hautement originale de la détermination des occasions d’investissement. Des revers relativement peu douloureux vinrent de temps à autre, notamment en 1962 et en 1969, corriger, en partie au moins, leur erreur.

La plus importante manifestation du nouveau climat spéculatif, certes née sous des auspices nettement américains, survint en Suisse, d’où elle étendit des tentacules sur toute l’Europe et jusqu’en Amérique latine.

L’investors Overseas Services (IOS) fut le coup de génie w certains diraient le coup de folie d’un groupe de jeunes gens à l’énergie incontestable dirigés par Bernard Cornfeld et Edward Cowett le premier ancien travailleur social, le second avocat indéniablement chevronné. L’IOS était à son tour la force dirigeante d’un vaste groupe de fonds mutuels1 ; de fonds mutuels investissant dans d’autres fonds mutuels (le Fonds des Fonds), y compris par des placements incestueux dans des fonds de l’IOS lui—même; de firmes pour vendre des fonds mutuels, pour gérer des fonds mutuels, et, à un niveau plus ou moins éthéré, de banques, de compagnies d’assurance et d’autres entités financières. Mais c’était surtout un vaste réseau de vente : les vendeurs de titres recrutaient d’autres vendeurs et recevaient une commission sur leurs ventes; les vendeurs ainsi recrutés en recrutaient encore d’autres et recevaient des commissions. En RFA, la pyramide finit par atteindre quelque six étages. Seule une fraction de l’investissement initial trouvait donc le chemin du titre qu’en principe il était censé acheter. Le reste allait à toutes ces commissions.

On aurait du mal à imaginer entreprise fiscalement plus invraisemblable pour l’investisseur. L’IOS se Vit interdire par la Securities and Exchange Commission de vendre des titres sur le territoire des États—Unis, puis à tous les citoyens américains, quel que fût leur lieu de résidence. D’où son nom d’Overseas « outre-mer ». Il fut expulsé du Brésil, qui n’a pas une réputation d’intolérance financière. Il eut des problèmes répétés avec les Suisses, et fut finalement contraint de transférer une bonne part de ses opérations en France, tout près de la frontière. L’IOS n’en extorqua pas moins des milliards de dollars à des investisseurs fascinés dont ses vendeurs eux—mêmes, qui se laissaient prendre massivement à leur propre rhétorique. lames Roosevelt, l’un des fils du président, ancien membre éminent du Congrès et ambassadeur auprès des Nations unies, Sir Eric Wyndham White, haut fonctionnaire international extrêmement considéré, qui avait été longtemps secrétaire général du GATT, et le docteur Erich Mende, ancien vice-chancelier de la République fédérale allemande, prêtèrent tous trois leur nom à l’entreprise, avec une bonne foi évidente. Comme des milliers d’autres, ils avaient joyeusement répondu à l’irrésistible appel de Cornfeld: « Voulez-vous vraiment être riche ? »

Ils devaient en définitive le regretter. lames Roosevelt m’avait invité à entrer au conseil d’administration, mais j’avais refusé. Je m’étais fait un principe de ne jamais participer aux conseils de sociétés, et, dans ce cas précis, il avait été puissamment renforcé par des appréhensions plus spécifiques, inspirées tant des commentaires de banquiers suisses de mes amis que de mes propres connaissances sur les périls des entreprises de ce genre. Si j’avais accepté, cela aurait eu, sans nul doute, des effets négatifs certains sur ma réputation d’économiste, et ce traité aurait été épargné au lecteur.

En 1969, les effets de la baisse des ventes et des cours des titres remontèrent toute la chaîne de l’organisation commerciale, avec un retour de levier particulièrement brutal. Des efforts désespérés pour maintenir le niveau des valeurs par des achats venus de l’intérieur échouèrent, comme c’était inévitable face au torrent du désenchantement. Cornfeld fut apparemment persuadé de céder les actifs substantiels restants à Robert Vesco. Ce dernier a une telle réputation financière qu’il a sagement évitée depuis de remettre les pieds aux États—Unis. Bernard Cornfeld lui—même n’a été accusé d’aucune activité illégale, bien qu’il ait été plus tard, en raison, semble-i1, d’un transit imprudent par la Suisse, incarcéré quelques semaines dans une prison de ce pays. Il est difficile de croire qu’il se soit rendu coupable d’autre chose/que d’énergie et d’ambition mal orientées. Les vrais coupables, comme toujours, sont ceux qui ont cherché avec tant d’empressement et par une méthode aussi transparente à être ainsi séparés de leur argent.

Il y eut aussi ces années-là l’accueil enthousiaste réservé aux fidéicommis d’investissement immobilier, les Real Estate Investment Trusts ou REITZ, et plus tard l’allégresse auto congratulatoire des grandes banques internationales la Citibank, Manufacturers Hanover, Continental Illinois et les autres m quand elles reçurent les dépôts considérables des pays de l’OPEP et les remirent sous forme de prêts au Mexique, au Brésil, à l’Argentine, à la Pologne et à d’autres bénéficiaires fort empressés. Ce « recyclage », comme on l’appela, fut considéré à l’époque comme une audacieuse innovation, et une opération du plus haut niveau de respectabilité financière. Son héritage, si tristement évident depuis, fut soit la cessation de paiement, soit l’écrasant fardeau de la dette pour les pays qui avaient reçu cette faveur fardeau qui ébranla gravement leur niveau de vie et la stabilité de leur gouvernement. Une partie, peut-être grosse, de l’argent prêté connut immédiatement un second recyclage, sans bénéfice pour l’économie locale : direction la Suisse ou retour sur New York. Il n’est pas certain que les banquiers responsables, protégés par la haute estime que vaut l’association à de gros capitaux, aient jamais pleinement compris toute l’étendue de leur erreur.

Les événements relativement limités des années soixante et soixante-dix et leurs malheureuses conséquences établissaient suffisamment que l’aberration financière était toujours la norme. Mais la pleine et entière démonstration devait revenir aux années quatre-vingt, et se terminer en débâcle spectaculaire le 19 octobre 1987.

Comme précédemment, il n’y avait pas grand-chose de neuf dans cet épisode spéculatif. Une fois de plus, tous les éléments étaient en place, parfaitement prévisibles. On avait salué l’ère de Calvin Coolidge, on saluait maintenant celle de Ronald Reagan. Le levier était de retour, sous la forme des prises de contrôle de sociétés et des leveraged buyoats les « rachats sur levier » : une petite dose de propriété et de contrôle rendue possible par une grosse dette. Il y avait le nouvel instrument financier de rigueur, que l’on croyait d’une nouveauté stupéfiante : des obligations à haut risque qui rapportaient pour cela des intérêts élevés. Elles n’avaient de nouveau. nous l’avons vu, que leur nom profondément justifié d’« obligations pourries », junk bonds.

A Wall Street, une nouvelle génération de jeunes gens fit preuve de la mémoire courte nécessaire, et l’on porta aux nues des spéculateurs particulièrement flamboyants, qui marchaient en réalité vers la disgrâce et la prison (Dennis Levine et Ivan Boesky, les plus grands noms de cette jeune génération, se retrouvèrent sous les verrous avant le krach3), Michael Milken et sa firme Drexel Burnham Lambert, principaux promoteurs de la substitution des junk bonds aux vraies actions, connurent eux aussi des jours difficiles après. M. Milken entra en collision avec les règlements de la Bourse et Drexel Burnham, après avoir récompensé ses cadres pour leurs exploits antérieurs, fit un plongeon spectaculaire dans la banqueroute Voici les conclusions de la revue Fortune, qui n’est pas précisément d’extrême gauche, sur sa déconfiture:

Drexel s’est-elle sabordée ou l’a t-on coulée ? La vérité est que ce fut un suicide et aussi un meurtre. La firme était devenue si puissante que ses salariés croyaient réellement qu’ils pouvaient faire ce qu’ils voulaient sans crainte de riposte. Voilà pourquoi ils pouvaient menacer de prises de contrôle les 500 de Fortune4 sans jamais s’attendre à des représailles politiques. Et voilà pourquoi ils pouvaient jouer du levier à outrance pour leurs clients comme pour eux-mêmes sans se préparer au jour où l’endettement serait passé de mode. Comme nous l’a dit un ancien cadre de Drexel : « Voyez-vous, nous pensions : “Nous sommes invulnérables.” »

S’ils avaient été intellectuellement sensés et subtils, ni M. Milken ni ses associés n’auraient pris le risque de s’exposer à la déchéance personnelle et au déshonneur public. Une fois de plus, l’argent a égaré.

Que le krach de 1987 et ses suites étaient prévisibles, tout à fait conformes au modèle établi, je suis d’autant plus à l’aise pour le dire que, comme je l’ai déjà signalé, j’ai avancé le pronostic qui convenait. Analysant dans The Azlantic, au début de 1987, l’épisode en cours et ses parallèles avec 1929, j’ai parlé d’un «jour de vérité (.,.) où le marché tombera apparemment sans limites », et je me suis référé à une vérité plus que suffisamment célébrée ici : « C’est alors qu’on redécouvrira la plus vieille règle de Wall Street: Le génie financier précède la chute. »

Je suggérais aussi dans cet article que, lorsque viendrait le krach, il serait probablement moins dévastateur pour l’économie que celui de 1929. C’est que, là, il y avait vraiment eu du Changement. Le système de prestations sociales, les mécanismes de soutien aux revenus des agriculteurs dans ce qui n’était plus une économie à prédominance agricole, l’impact des syndicats sur les salaires, les dépôts de garantie pour les banques (ainsi que pour les caisses d’épargne) et l’engagement keynésien de l’État à soutenir résolument l’activité économique toutes choses qui n’existaient pas après le krach de 1929 avaient donné à l’économie une résistance. Elle allait donc se montrer moins vulnérable à une dépression grave et prolongée.

Au lendemain de la débâcle de 1987, l’exercice d’esquive théorique fut particulièrement brillant, même au regard des redoutables réalisations du passé. La toute première réaction vint d’une auguste assemblée d’anciens secrétaires au Trésor, faiseurs d’opinion professionnels et PDG de grandes sociétés. Ils publièrent ensemble dans le New York Times un encart publicitaire qui attribuait la responsabilité du krach au déficit budgétaire du gouvernement fédéral. Ce déficit existait déjà, dans des proportions jugées alarmantes par les tenants de l’orthodoxie fiscale, pendant les six années précédentes d’administration Reagan. Mais voilà qu’en ce fatal matin d’octobre, sa présence avait commencé, croyait-on, à poindre dans les consciences. Subitement, les marchés financiers l’avaient vu. Nouvel exemple des talents poussés ici jusqu’à l’absurde à dont font preuve les grands noms de la finance pour jeter le voile sur les réalités.

Puis vint une série de rapports de la Bourse de New York, de la SEC et d’un groupe de réflexion de haut niveau réuni par la Maison-Blanche. Ils se situent diversement entre l’intérêt marginal et le ridicule achevé. Celui qu’avait demandé le président Reagan (rédigé sous la direction de Nicholas F. Brady qui, c’est écrit, est le secrétaire au Trésor) retint le plus l’attention. Il ne négligeait pas entièrement la spéculation qui avait précédé. Cinq ou six pages du début, consistant essentiellement en graphiques, affirmaient l’existence antérieure d’un « bull market » marché haussier et le rapport déclarait avec audace et sagesse, dans une remarque d’une étude en appendice, qu’« en définitive, toute chose, bonne ou mauvaise, doit finir un jour, et c’est ce qu’a fait brutalement le bull market mondial en octobre 1987 ».


Négligeant cependant cette vérité fondamentale, le rapport mettait en avant des facteurs superbement subalternes, le program trading, l’assurance du portefeuille 5, et de douteux agissements du personnel spécialisé de la Bourse qu’il laissait largement dans l’ombre: « Le comportement du personnel spécialisé de la Bourse de New York pendant la période de la crise d’octobre a varié dans le temps et de spécialiste à spécialiste », ce qui signifie, en lisant entre les lignes, que
devenir trader reste une affaite spécialiste. Enfin, dans un saut périlleux logique à couper le souffle, il assurait que certains contrôles visant à réguler le marché avaient contribué à son effondrement. Que la spéculation et ses retombées sont de regrettables caractéristiques intrinsèques des marchés dont on constate le retour périodique depuis des siècles, on n’en faisait pour l’essentiel aucune mention.

Il en allait de même dans les autres études. Celle de la SEC, qui dépassait légèrement les deux kilos, était entièrement consacrée au fonctionnement du marché et aux « stratégies » pendant le krach. On n’y trouvait aucune allusion aux circonstances qui l’avaient induit. Le rapport disait, en substance, que le program trading avait substitué l’intelligence technologique des ordinateurs à la version humaine, et que la technologie pouvait subitement déverser des torrents d’ordres de vente comme on n’en avait jamais Vus.

L’index lrading et l’option trading6 avaient, effectivement, ajouté des effets de casino au marché. Mais on prononçait l’acquittement des individus, fonds spéculatifs, fonds de retraite et autres institutions qui, avec une telle légèreté, une telle naïveté et les espoirs les plus fous, étaient allés au casino.

Le Congrès organisa des hearings sur le krach. Une législation sur certains des effets de casino fut envisagée, mais aucune mesure ne fut prise. Peut—être une voix intérieure avait-elle averti les législateurs qu’aucune ne pourrait toucher le fond des choses. La conviction, régulièrement réaffirmée et lamentablement fausse, que s’enrichir sans effort est un droit assuré par ce qu’on prend pour une perspicacité et une sagesse financières exceptionnelles n’est pas quelque chose qui se prête à un remède législatif.

L’histoire et ses surprises incontournables n’ont ni fin, ni limite géographique précise. En mars 1990, les actions japonaises firent un énorme plongeon tout à fait inattendu : les principaux indices boursiers sur le marché de Tokyo baissèrent de près d’un quart. (L’ingéniosité japonaise, cependant, devait vite intervenir. L’une des principales maisons de placement qui s’intéresse au Japon fit savoir qu’» on parlait de changer les règles comptables, pour permettre à une institution qui perd de l’argent à la Bourse de garder la chose confidentielle «.) Une dépêche du Washington Post rappelle les analyses antérieures sur prix fixé; elle se négocie à un prix très inférieur à celui de l’action elle-même, d’où l’intérêt de la méthode.

La question : « La cause était entendue : la Bourse japonaise, manipulée par le gouvernement et les grandes maisons de placement, pouvait seulement monter, afin de générer des fonds pour les offensives d’exportation à l’étranger. »

Ces derniers mois, tandis que je rédigeais ce livre, est venue du Canada la nouvelle de l’effondrement des spéculations de M. Robert Campeau, qui faisait un usage intensif du levier. Il avait fait ployer, dans toute l’Amérique du Nord, les plus grandes maisons de commerce de détail sous une dette écrasante. C’était à se demander si elles avaient encore les moyens d’acheter les produits qu’elles devaient vendre. Jusqu’au jour de vérité, peu de gens s’interrogèrent sur les services que ce spéculateur immobilier canadien loin d’être distingué, produit typique de ce qu’on appelle une carrière « en montagnes russes », pouvait rendre, disons, à Bloomingdale’s7. Un observateur occasionnel, le consultant de New York Howard Davidowitz, spécialisé dans le commerce de détail, a dit de lui dans MacLean’s: « C’était le gars qui tapait du poing sur la table et qui hurlait: “Signe ce foutu papier!” Personne n’aurait pu l’arrêter ». Pas très distingué, comme qualification professionnelle. Fortune, une fois de plus, a saisi le fond des choses: LA PLUS GRANDE TRANSACTION LA PLUS CINGLÉE DE Tous LES TEMPS z COMMENT LE FARFELU ROBERT CAMPEAU ET SES BANQUIERS AVIDES D‘HONORAIRES ONT CONCOCTÉ UNE ENORME PRISE DE CONTRÔLE QUI A PROMPTEMENT FAIT FIASCO.

Trump

Les banquiers en question comptaient u faut-il le préciser ? Parmi les plus réputés du sous-continent nordaméricain. Et il en va de même pour ceux qui ont soutenu l’architecture clinquante de M. Donald Trump et son aventure guère moins extravagante dans l’aviation. Mais, soyons juste, et offrons un mot de sympathie à M. Campeau et à M. Trump. La presse et l’opinion en général ont réagi avec un plaisir certain à leur transfiguration de génies célébrés avec éclat (et, dans le cas de M. Trump, pas le moins bruyamment par lui-même) en objets de condamnation. C’est une attitude hautement Sélective. On n’a fait quasiment aucune mention du jugement profondément défaillant des banques qui ont financé ces hommes. Mais où avaient-elles donc la tête ? Tous ceux qui regardent sérieusement la télévision 1e savent: la Citibank veut croire que les Américains ne souhaitent pas seulement survivre mais réussir. On pourrait aussi préciser qu’ils souhaitent avoir un banquier solvable et sensé. Qui, on se le demande, a pensé judicieux de soutenir ces aventuriers notoires avec des centaines de millions de dollars reçus en dépôt? C’est du pays tout entier que la même question s’élève sur l’identité de ceux qui, par égarement. Optimisme, stupidité ou malhonnêteté caractérisée sans grande imagination en général ont conduit les caisses d’épargne dans le plus grand scandale financier de tous les temps.